[美聯(lián)儲降息或遲到但不會缺席]

　　2024年以來，隨著美國非農(nóng)就業(yè),、通脹數(shù)據(jù)陸續(xù)公布,，1月美聯(lián)儲議息會議決議釋放鴿派信號不及預(yù)期，加之美聯(lián)儲官員多次偏鷹發(fā)言,，讓自2023年12月中旬開啟的激進(jìn)降息交易頻繁降溫,。

　　從CPI到PPI再到消費(fèi)者的長期通脹預(yù)期都在反復(fù)提醒市場，美國通脹不會很快消失,，通脹壓力強(qiáng)于預(yù)期,，美聯(lián)儲2024年首次降息預(yù)期再受挫?；诖?，美聯(lián)儲主席鮑威爾在國會作證時重申，今年某個時候放松政策可能是“合適的”,，但居高不下的通脹和非常有彈性的勞動力市場可能會阻止美聯(lián)儲提前降息,。受此影響，目前市場的降息預(yù)期已由年初的“2024年降息幅度超過150個基點(diǎn)且首次降息時點(diǎn)為3月”調(diào)整至“2024年降息幅度約為100個基點(diǎn),，并且首次降息時點(diǎn)推遲至6月”,。不過總體來講，降息周期只會遲到,，而不會缺席,。因此處在流動性由緊轉(zhuǎn)向?qū)捤傻拇笾芷诒尘跋拢磥硐鹉z期貨資產(chǎn)價格估值重心有望抬升,，宏觀因子長邏輯也轉(zhuǎn)向多頭,。

　　[全球主要產(chǎn)膠國供應(yīng)預(yù)期下降]

　　天然橡膠生產(chǎn)國協(xié)會（ANRPC）最新發(fā)布的3月報告顯示,，1—2月，ANRPC成員國合計產(chǎn)膠量達(dá)182.34萬噸,，同比大幅減少12.29萬噸,；1—2月，ANRPC成員國合計天膠消費(fèi)量達(dá)180.27萬噸,，同比大幅增加8.61萬噸,。1—2月，泰國產(chǎn)膠量達(dá)87.08萬噸,，同比小幅減少3.63萬噸,；印度尼西亞產(chǎn)膠量達(dá)42.14萬噸，同比小幅減少10.91萬噸,；馬來西亞產(chǎn)膠量達(dá)6.70萬噸,，同比小幅減少1.1萬噸；越南產(chǎn)膠量達(dá)14.5萬噸,，同比略微減少0.6萬噸,；中國產(chǎn)膠量達(dá)0.09萬噸，同比略微減少0.05萬噸,；印度產(chǎn)膠量達(dá)17.81萬噸,，同比小幅增加1.01萬噸；柬埔寨產(chǎn)膠量達(dá)5.79萬噸,，同比略微增加0.32萬噸,；菲律賓產(chǎn)膠量達(dá)1.88萬噸，同比略微增加0.12萬噸,。

　　出口方面,，ANRPC數(shù)據(jù)顯示，1—2月泰國天膠出口量達(dá)75.54萬噸,，較去年同期的78.9萬噸小幅減少3.36萬噸,；印度尼西亞天膠出口量達(dá)32.96萬噸，較去年同期的34.5萬噸小幅減少1.54萬噸,；馬來西亞天膠出口量達(dá)16.3萬噸,，較去年同期的15.8萬噸小幅增加0.5萬噸；越南天膠出口量達(dá)31.35萬噸,，較去年同期的25.65萬噸小幅增加5.7萬噸,。

　　圖為ANRPC成員國天然橡膠合計月度產(chǎn)量（單位：萬噸）

　　由于近5年以來全球橡膠價格維持偏低水平運(yùn)行，導(dǎo)致膠農(nóng)割膠積極性不高,。隨著東南亞各主要產(chǎn)膠國新膠種植投入減少,，而老橡膠樹陸續(xù)步入衰產(chǎn)期,，膠水增量出現(xiàn)減速,，預(yù)計2024年全球橡膠產(chǎn)量大概率維持低增長或小幅負(fù)增長,。

　　回顧歷史可以發(fā)現(xiàn)，自2010年開始,，受益于全球天然橡膠期貨價格大幅回升,，東南亞、南亞主要產(chǎn)膠國膠農(nóng)種植橡膠樹積極性顯著提高,，從而導(dǎo)致泰國,、印度尼西亞、馬來西亞,、越南,、印度、柬埔寨和菲律賓天然橡膠總種植面積和新種植面積穩(wěn)步提升,。不過從2012年開始,，隨著全球天然橡膠期貨價格見頂回落，東南亞,、南亞主要產(chǎn)膠國膠農(nóng)種植積極性隨之下降,，泰國、印度尼西亞,、馬來西亞,、越南、印度,、柬埔寨和菲律賓各國的橡膠新種植面積高位回落,。

　　經(jīng)歷了2013—2023年長達(dá)10年的天然橡膠期貨價格低迷期，東南亞,、南亞主要產(chǎn)膠國膠農(nóng)種植意愿處于低谷,，泰國、印度尼西亞,、馬來西亞,、越南、印度,、柬埔寨和菲律賓各國開割面積雖然總體趨勢走高,，但單位種植面積的產(chǎn)量卻持續(xù)回落，凸顯膠價低迷帶來的負(fù)反饋效應(yīng),。隨著天然橡膠產(chǎn)能出清,，潛在供應(yīng)預(yù)期下降，東南亞產(chǎn)膠國步入減產(chǎn)周期,，預(yù)計2024—2025年全球主要產(chǎn)膠國膠水產(chǎn)出或出現(xiàn)持續(xù)小幅下滑的景象,。

　　圖為泰國天膠總種植面積走勢（單位：千公頃）

　　[1—2月我國橡膠進(jìn)口量同比下降]

　　我國天然橡膠進(jìn)口依存度高達(dá)80%，是國內(nèi)供應(yīng)的主要構(gòu)成部分,。2018—2022年,，我國天然橡膠進(jìn)口量保持在500萬—600萬噸,。2017年起非標(biāo)套利貿(mào)易活躍，我國天然橡膠進(jìn)口量明顯增長,，年度進(jìn)口量突破500萬噸,；而2022年由于上半年輪胎出口市場表現(xiàn)偏強(qiáng)以及年內(nèi)非標(biāo)基差持續(xù)走強(qiáng)，支撐我國天然橡膠進(jìn)口量突破至606.05萬噸,，同比上漲12.77%,，創(chuàng)下歷史最高水平,。2023年,，我國天然橡膠進(jìn)口量達(dá)到794.67萬噸,，較2022年的739.45萬噸大幅增加55.22萬噸，增幅達(dá)7.47%,。

　　圖為我國天膠及合成膠進(jìn)口量走勢（單位：萬噸）

　　步入2024年以來,，中國橡膠進(jìn)口量顯著下滑，據(jù)海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù),，1—2月我國天然及合成橡膠（包含膠乳）進(jìn)口量為115.6萬噸,，同比減少12.56%。

　　[國內(nèi)輪胎行業(yè)景氣度明顯回升]

　　受國內(nèi)外車市需求改善驅(qū)動,，步入2024年以來,，國內(nèi)輪胎企業(yè)訂單量較為充足，排產(chǎn)期延后兩個月,，行業(yè)景氣度明顯回升,。雖然行業(yè)熱度高，但面對上游原材料成本上漲,，為了保證利潤空間,，輪胎企業(yè)已經(jīng)按捺不住漲價的沖動。春節(jié)假期過后,，多家輪胎企業(yè)發(fā)布漲價通知,。3月19日，賽輪輪胎在回復(fù)投資者提問時表示,，如原材料價格持續(xù)上漲,，公司將綜合市場需求及生產(chǎn)成本等多方面因素，對部分產(chǎn)品進(jìn)行調(diào)價,。玲瓏輪胎則表示公司海外部分市場已經(jīng)進(jìn)行產(chǎn)品提價,。

　　此次原材料中橡膠價格大幅上漲，主要原因是：生產(chǎn)端受惡劣天氣影響,，產(chǎn)量下降,；需求端下游輪胎企業(yè)需求量樂觀估計。同時，上漲的生產(chǎn)成本加上高景氣延續(xù)的下游汽車市場,，生產(chǎn)端和需求端的雙重刺激,，讓輪胎企業(yè)有了更充分的漲價理由。據(jù)不完全統(tǒng)計,，截至3月19日已經(jīng)有20余家輪胎企業(yè)宣布漲價，這些公司的漲價幅度在2%—5%,。

　　對于輪胎價格上漲的原因,，漲價的輪胎企業(yè)普遍提到原材料價格上漲明顯。最新數(shù)據(jù)顯示,，1—2月,，中國橡膠輪胎外胎產(chǎn)量15324.3萬條，同比增長19.5%,；中國橡膠輪胎出口量同比上升9.7%,，達(dá)到133萬噸，出口金額增長10.3%,，達(dá)到236.22億元,。目前許多輪胎企業(yè)的訂單已經(jīng)排到了兩個月之后，庫存量處于較低水平,，預(yù)示著未來一段時間內(nèi)輪胎市場將持續(xù)繁榮,。

　　據(jù)統(tǒng)計，截至3月22日當(dāng)周,，山東地區(qū)輪胎企業(yè)全鋼胎開工負(fù)荷為70.1%,，周環(huán)比略微回落0.30個百分點(diǎn)，同比小幅回升3.91個百分點(diǎn),；國內(nèi)輪胎企業(yè)半鋼胎開工負(fù)荷為80.1%,，周環(huán)比小幅回升0.50個百分點(diǎn)，同比小幅回升0.89個百分點(diǎn),。目前部分輪胎企業(yè)產(chǎn)能利用率仍處于提升階段,，隨著企業(yè)產(chǎn)量繼續(xù)恢復(fù)性提升，產(chǎn)能利用率將進(jìn)一步走高,，短期關(guān)注下游輪胎廠的原料補(bǔ)庫節(jié)奏,。

　　圖為2013—2024年我國輪胎產(chǎn)量（單位：萬條）

　　[車市銷量鞏固了橡膠需求潛力]

　　國內(nèi)天然橡膠主要用于輪胎生產(chǎn)，而輪胎需求強(qiáng)弱又取決于終端車市景氣度,。據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù),，1—2月，中國汽車產(chǎn)銷分別完成391.9萬輛和402.6萬輛,，同比分別增長8.1%和11.1%,。在海外市場，1—2月，美國汽車銷量為239.37萬輛,，同比增長6.0%,。而歐洲在2024年前兩個月內(nèi)，汽車銷售量增加6.3%至186萬輛,，連續(xù)6個月呈上升趨勢,。此外，作為天膠需求的“晴雨表”,，國內(nèi)重卡銷量在1—2月達(dá)15萬輛,，比上年同期上漲19%，凈增加2.4萬輛,。樂觀的車市銷量鞏固了橡膠需求潛力,。

　　綜上所述，處在美聯(lián)儲加息周期末期,，降息周期只會遲到,，而不會缺席。全球流動性由緊轉(zhuǎn)向?qū)捤傻拇笾芷诒尘跋?，未來橡膠商品期貨資產(chǎn)價格估值重心有望抬升,。隨著宏觀氛圍轉(zhuǎn)多，疊加產(chǎn)業(yè)因子向好驅(qū)動,，多頭資金紛紛進(jìn)場,，加速膠價在短時間內(nèi)快速拉升。由于短線膠價漲幅過大,，存在利多因素透支嫌疑,。不過，在經(jīng)歷膠價大幅回調(diào)以后,，短期利空情緒釋放完畢,。從中長期角度來講，未來全球天然橡膠期貨價格重心有望穩(wěn)步抬升,。（作者單位：寶城期貨）